期货价格与现货价格的变化趋势长期来讲是同向的，期货价格具有价值发现功能。当黄金未来价格有下降（或上升）的趋势时，黄金期货价格往往就能反映出来，我们可以通过在期货市场上卖出（或买入）黄金，所得价差来弥补以黄金为原料的生产商在未来黄金现货价格下跌时（或上涨）所遭受的利润减少（或成本上升）。本文通过解析期货套期保值策略，结合黄金当前及未来一段时间内的市场变化，设计黄金的套期保值方案。

　　一、解析套期保值操作策略

　　1.企业如何选用适当的套期保值策略

　　企业在使用期货等衍生品来进行避险时，首先要确定风险来源，然后再根据企业的经营目标、交易风格、风险承受能力等来选择具体操作方法。事实上，就具体操作方法而言，每种方法都各有优劣。保完即忘和单一价格保值策略的优点是策略明确、简单，能够有效抑制投机心理所带来的影响，适用于期货损益和现货盈亏能够完全对应的套期保值，缺点是当市场走势和期货头寸方向相反时，保值价格会远离市场平均价格。企业产品销售保值和原料采购保值通常适用于这种保值策略。动态调整保值策略和分级价格的保值策略，注重的是在对市场价格走势没有把握的前提下，为了避免由于一次性的投入而造成不必要的损失，力争使保值价格尽量靠近市场平均价格。其优点是具有更多的灵活性，能够发挥操作者的经验优势，缺点是容易陷入投机的误区。一般来说，企业采用这种保值操作策略效果会更好，但由于操作难度较大，对期货保值人员的要求也更高。

　　2.实施套期保值应遵守的原则

　　企业在套期保值交易中，要根据企业的发展目标制定操作的基本原则，主要包括以下几个方面：交易品种限于企业生产经营的产品或所需的原材料；持仓量不得超出企业正常的交收能力；持仓时间应与现货保值所需的计价期相匹配；头寸持有时间不得超出现货合同规定的时间或该合同实际执行的时间。

二、针对黄金的套保方案设计

　　我们分析黄金期货的套期保值方案，首先要分析当前和未来一定时间内国际宏观经济形势及各国的货币政策取向，然后在此基础上，结合黄金的市场情形判断黄金的未来价格走势，进而设计出相应的套期保值方案。

　　1.目前宏观经济形势及未来黄金走势分析判断

　　2005年以来，因美元持续贬值，国际金价一路攀升至1546美元以上，是2005年时的3倍多。目前人民币金价高达323元/克，如果我们把单位与国际标价统一，则人民币金价已经达到了10037.54元/盎司的高位。下表反映的是主要国家工人平均工资所能购买的黄金数量（盎司），借此说明，人民币升值是毋庸置疑的长期趋势。

　　计算结果显示，美、日、英三国的工人月均工资价值近3盎司黄金，而中国工人的月均工资仅能购买1/5盎司黄金，人民币金价显得如此高昂。

　　目前由于各国通货膨胀现象严重，全球货币政策逐渐进入收紧阶段，新兴市场国家已进入加息周期，而6月份欧洲央行加息的概率较大，此外美国或许在年底也会有加息举措。

　　基于上述分析，我们可以得出以下结论：人民币保持长期升值趋势；美元未来加息的可能性很大，物价必须控制在可容忍的范围内。由此我们不难判断，黄金价格维持在高位的时间不会太长，6年来的上涨趋势必然会终结。

　　从微观角度来看，黄金饰品需求也出现了下滑，让那些指望通过这一占黄金需求70%的消费需求来推升金价的多头死了心。他们转而希望通过印度等新兴市场国家的中央银行来买入黄金，以刺激金价，但现实中这也很难实现，因为新兴市场国家的央行也不会任意挥霍。另外，从近两年推动金价的主流买盘来看，黄金投资需求贡献巨大。一个是来自交易所交易的开放式黄金基金（ETFs）需求，另一个是来自投机基金的买入需求，前者反映了社会公众对黄金的购买兴趣，后者反映了机构投资者对黄金的购买兴趣。

　　以下图表反映的是上述两个主流投资需求因素的最新变化，第一个图反映的是世界上最大的黄金ETF SPDR Gold Trust的黄金持仓情况，第二个图反映的是CFTC公布的Comex黄金期货市场基金的买入持仓情况。

　　ETF SPDR Gold Trust黄金持仓状况

　　在上图中，我们可以直观地看到，黄金ETF持仓兴趣对金价具有直接推动作用，这种现象在2008年第一季度表现得更加直接；2009年以来，黄金ETF持仓兴趣出现了长达一年多的停顿，这种停顿如果引起基金份额赎回，则其结果将会和它推动金价上扬的作用一样，只不过这次方向是向下的。

　　Comex黄金市场基金持仓兴趣及企业卖出套保趋势（2008年6月—2011年4月）

　　由上图可知，基金持仓和商业卖出套保都在2008年12月开始回升，到了现在已达到历史最高水平。当然，在所有投机客户所利用的炒作因素中，商业套保比例下降也是其中之一。对以黄金作为生产原料的企业来说，这些并不会影响到企业的实际利润，我们所担忧的是，这些投资需求会给黄金生产企业带来冲击。在期货市场进行套期保值，就可以在一定程度上减少金价剧烈波动给企业生产带来的不利影响，下面我们以卖出套期保值为例来分析黄金的套期保值策略。

2.套保月份设计及数量规划

　　在现实操作中，企业采用动态调整套期保值方案较为实用。下面我们以企业每月生产20公斤黄金为例来分析黄金卖出套期保值方案：

　　（1）第一批套保月份为4月、5月、6月、7月、8月这5个月份，在6月黄金期货合约上进行保值；第二批保值月份为10月、11月、12月、次年1月和2月这5个月份，在12月黄金期货合约上进行保值。这样设计的内在原理是：4月、5月及7月、8月与期货6月合约相近，且期货持仓较小，因此可以通过6月合约进行套保；同理可设计第二批套保持仓方案。

　　（2）建仓月份为每年3月和9月的前半个月，每次一次性建仓；调整月份为每年6月初和12月初，主要调整对象为将已经套保的7月和8月头寸转移到12月期货合约上，并在7月、8月合约到期前将其平仓；同理，在12月初将次年1月、次年2月套保头寸转移至次年6月合约上。平仓时间为相应持仓的15日平对应月份持仓，6月及12月合约在最后交易日前5日平仓。

　　（3）套保数量确定。目前金价仍处历史高位，也许会维持一段时间，因此套保头寸不宜过多，以免损及超额收益。建议对月产量的40%进行套保，即每月8公斤，一次性套保数量为40公斤，分两次进行.

3.最小套保比例分析

　　在传统的套期保值方案中，通常以“商品数量相等”原则进行套期保值，但通常会发现套期保值的效果并不十分理想，不能很好地规避价格风险。这主要是由于期货市场在受到现货市场因素影响的同时，还受到其他各方面因素的影响，比如投资者对未来的预期因素等。因此，期货市场价格的波动幅度与现货市场价格的波动幅度不尽相同，期货市场的价格波动幅度往往会大于现货市场的价格波动幅度。不仅如此，期货市场价格与现货市场价格的相关性也会随着时间的变化而有所不同，也会给企业套期保值操作增加难度。

　　因此，有必要根据期货市场和现货市场各自不同的波动率和相关性来计算并确定最小风险套期保值比例，以求达到最佳的套期保值效果。

　　最小风险套期保值比例计算公式为： H=ρFS（σS/σF）

　　其中， ρFS为期现货收益的相关性；σS为现货收益的标准差；σF为期货收益的标准差。

　　下表为黄金期货收益与现货收益的样本统计，起始时间为2009年4月15日，截止时间为2011年5月3日。

　　期现收益率样本描述统计

　　期现收益率相关系数统计

　　将上述数据代入公式，其中，ρFS=0.991，σS=0.10654，σF=0.10466，则H=ρFS（σS/σF）=0.991×（0.10654/0.10466）=1.009，取整为1，即对于黄金企业套保来说，可以采用1：1的比例进行套保